Il rebus sulle banche centrali: si teme la “snowflation”, non più la stagflazione

Se deflazionato, il valore del petrolio di 100 dollari al barile risulta essere già stato superato molte volte. Da qui il nuovo termine, coniato dal New York Times per indicare una fase caratterizzata da prezzi in crescita e rallentamento economico.

Come era nelle aspettative, nei giorni scorsi le banche centrali di Stati Uniti ed Eurozona hanno mantenuto invariati i tassi di interesse. È troppo presto – hanno detto sia Jerome Powell che Christine Lagarde – per valutare gli effetti della guerra in Medio Oriente sulle nostre economie. Soprattutto, non abbiamo alcuna idea di quanto possa durare. In qualche modo, le banche centrali invitano a mantenere i nervi saldi e a valutare con una certa calma e con lucidità gli effetti della guerra.

L’impatto emotivo delle devastazioni umane e materiali in corso è enorme. E non c’è dubbio che se rimane bloccato lo stretto di Hormuz e se si continuano a bombardare i terminali del petrolio e del gas, il rischio di una vera e propria scarsità di idrocarburi con prezzi alle stelle è dietro l’angolo. E l’effetto sarà quello di tutti gli shock negativi di offerta: maggiore inflazione e minore crescita. Per ora lo shock sull’economia è molto più contenuto.

A un giornalista che chiedeva come la Fed reagirà a una situazione di "stagflazione", Powell ha risposto, piuttosto seccamente, che il termine stagflazione è del tutto inappropriato per descrivere la situazione attuale. Probabilmente questa è la chiave per capire il posizionamento delle banche centrali. Molti di noi hanno in mente gli shock petroliferi degli anni Settanta e temono che oggi ci si trovi di fronte a una situazione simile. Ma, a meno di sviluppi bellici drammatici, non è così, per vari motivi sia economici sia geopolitici.

Dal punto di vista economico, va tenuto presente che il prezzo del petrolio quasi quadruplicò nel 1973-74 dopo la guerra del Kippur e poi di nuovo nel 1980 a seguito della rivoluzione degli Ayatollah. Nel 1980, il prezzo medio del petrolio si stabilizzò a un livello 10 volte più alto di quello del 1972. Per contro, oggi, anche qualora il prezzo si stabilizzasse a 100 dollari al barile, l’aumento sarebbe "solo" di circa il 60% rispetto alla media del 2025.

In secondo luogo, se deflazionato con l’indice dei prezzi al consumo di febbraio 2026, il valore di 100 dollari al barile è già stato superato molte volte, per circa un terzo del tempo, anche in questo secolo: fra il 2005 e il 2008 (quando raggiunse quota 209) e fra il 2009 e il 2024 quando si spinse oltre quota 150. Per questo oggi più che di rischio stagflazione si dovrebbe parlare, come suggerisce il New York Times, di rischio di “slowflation”, ossia un po’ di inflazione con un rallentamento, non una stagnazione, dell’economia.

Infine, i banchieri centrali sanno bene che uno shock petrolifero, anche accompagnato da forti aumenti del prezzo del gas, ha effetti molto meno importanti che negli anni Settanta perché, a livello mondiale, l’intensità di idrocarburi per unità di Pil è oggi più che dimezzata da allora. Nei decenni trascorsi, gli aumenti dei prezzi sono stati una molla potentissima che ha indotto imprese, consumatori e governi a risparmiare energia, cambiare abitudini di consumo e tecniche di produzione, e a trovare fonti alternative.

Sulle decisioni dei banchieri centrali influirà anche la configurazione geopolitica attorno al conflitto. Oggi l’Iran è sostanzialmente isolato, il principale importatore di energia è la Cina e di fatto non esiste più l’Opec, il che rende poco probabile che i rialzi cui stiamo assistendo diventino permanenti. Inoltre, come noto, anche a seguito della decisione di Obama di consentire il “fracking”, gli Stati Uniti sono diventati il più grande produttore del mondo e sono esportatori netti di idrocarburi. Il che indebolisce ciò che rimane dell’Opec, anche se non significa affatto che tutti gli americani si arricchiscano, come ha sostenuto Trump; si arricchiranno le compagnie petrolifere, ma si impoveriranno i consumatori americani, già esasperati per l’inflazione del 2022-2023. Dunque, la Fed, e Trump, anche di questo dovranno tenere conto.

In conclusione, i banchieri centrali si stanno prendendo un po’ di tempo per capire cosa stia davvero succedendo. Se la guerra dura ancora parecchie settimane diventa più probabile un aumento dei tassi di interesse, che peraltro è già scontato nei dati di mercato. Nel frattempo, potrebbe accentuarsi quel fenomeno di un lento flusso di investimenti dagli Stati Uniti all’Europa che è stato analizzato in un recente intervento di Isabel Schnabel, del Comitato Esecutivo della Bce, e che, fino a ora, è stato il risultato della straordinaria incertezza che domina gli Stati Uniti sotto il regno di Trump. Un’incertezza che riguarda le operazioni militari, le alleanze geopolitiche, le politiche commerciali e anche la politica monetaria. Non è chiaro infatti se e quando il Congresso approverà la scelta di Trump di nominare Kevin Warsh, considerato un fedelissimo del Presidente, come successore di Powell; né si capisce cosa farà Warsh dal momento che negli ultimi anni, come tutti i conservatori, ha criticato le politiche espansive della Fed, ma ora è chiamato da Trump a ridurre i tassi di interesse, a fare cioè proprio ciò che ha sempre criticato.